中信证券：7月CPI数据“名弱实强”，已经出现积极信号
文丨程强
7月两大物价指标均呈现出积极信号。7月CPI数据“名弱实强”，同比为负主要受到去年同期高基数（特别是猪价高基数）的影响。更值得关注的是，核心CPI同比大幅回升，回升幅度超出市场预期，一是由于暑期消费旺季下服务价格的回升幅度被市场低估，二是由于今年以来始终严重掣肘核心CPI修复的“工业制成品”价格出现明显回升。预计7月CPI同比读数为年内底部，8月份CPI将迎来企稳回升。7月我国PPI同比增速的拐点如期出现，且环比降幅也出现明显收窄，稳增长政策带动下国内需求预期的转好是重要驱动因素。向后看，预计PPI同比增速未来几个月可能缓步上行，但全年都在负值区间波动，后续PPI走势建议高度关注房地产政策的落地情况。
(相关资料图)
▍事项：
2023年7月，全国居民消费价格（CPI）同比下跌0.3%，环比上涨0.2%；全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下降4.4%，环比下降0.2%；工业生产者购进价格（PPIRM）同比下降6.1%，环比下降0.5%。
▍7月CPI数据“名弱实强”，同比录得负值主要受到去年同期高基数的影响。更值得关注的是，7月我国核心CPI同比大幅回升，回升幅度超出市场预期，主要原因有二。
一方面，暑期消费旺季下服务价格的抬升被市场低估；另一方面，今年以来始终严重掣肘核心CPI修复的“工业制成品”价格出现明显回升。预计7月CPI同比读数为年内底部，8月份CPI将迎来企稳回升。在猪价上行的情景假设下，年底CPI同比增速有望回升至1%附近。分析要点如下：
1）CPI同比录得负值主要受到去年高基数效应（特别是猪价高基数）的影响。去年7月，我国CPI同比读数2.7%，为2022年的次高点。该月，猪肉价格同比上涨20.2%，成为去年7月物价大幅抬升最重要的驱动因素。在去年高基数效应的影响下，今年7月猪肉价格同比下降26%，CPI同比仅录得-0.3%。
2）7月更值得关注的是核心CPI的超预期上升，暑期消费旺季下服务价格大幅抬升，其中旅游价格增长大超历史均值，其他服务分项价格与历史均值相差不大。7月核心CPI环比录得0.5%，高于历史均值0.26%，扭转了4、5、6月份出现的“核心CPI环比读数连续低于历史均值”的情况（见图1）。7月核心CPI加速回升主要受到暑期消费旺季下服务价格提升的带动，旅游CPI环比增长10.1%（历史均值5.79%）是服务价格抬升最主要的驱动力，其他类型服务CPI的环比读数与历史均值相差不大。
3）核心CPI中的工业制成品价格出现明显回升，与PPI见底回升的频率完全一致，其中“家用器具”和“通信工具”价格亮眼表现格外值得关注。根据图3，历史上反映“生产端”价格的PPI同比与反映“消费端”价格的工业制成品CPI同比高度相关。7月PPI同比已经开始企稳回升，带动消费端工业制成品价格结束了长达7个月的跌势，出现大幅反弹。其中，家用器具价格环比增长0.9%（历史均值为0.08%）、通信工具价格环比增长0.5%（历史均值为-0.35%），价格端出现了明显的企稳迹象；但汽车等交通工具价格仍然低于历史均值。
4）猪肉价格未来几个月或呈上涨趋势，但近期价格上涨过快或对后期上涨动能形成一定透支。7月猪肉月均价格与上月持平，但是下旬开启迅速上涨窗口并延续至今。我们预计，下半年猪肉价格整体将呈上行态势，对CPI突破当前低位构成一定支撑。供给端来看，能繁母猪存栏自去年12月开始去化，按照10个月的滞后期推算，今年10月起猪肉供给将开始进入下降通道。需求端来看，进入秋冬季节，猪肉需求也渐至旺季。但由于当前市场二次育肥的行为较为疯狂，短期猪价上涨过快，未来几个月猪肉供给可能偏多，对后期猪价上行动能形成一定制约。
5）租赁房房租价格仍然低于历史均值，或反映稳就业情况仍有一定压力。今年以来，租赁房房租价格环比始终低于历史均值，与16-24岁青年失业率偏高的现状相互佐证。7月我国租赁房房租环比上涨0.2%，低于历史均值0.38%，或反映出稳就业情况仍有一定压力。
▍7月我国PPI同比增速的拐点如期出现，且环比降幅也出现明显收窄，稳增长政策带动下国内需求预期的转好是重要驱动因素。分析要点如下：
1）7月PPI同比增速拐头向上（7月-4.4%，上月为-5.4%），工业品下跌最快的时间已经过去，预计后续工业企业营收端的压力将明显减轻。和我们的预期一致，7月PPI同比增速结束了连续6个月的下跌，开始企稳回升。PPI同比增速拐点的出现对于库存周期位置、工业企业经营情况具有重要的指征意义，预计后续“价格端低迷”对工业企业利润的拖累将明显减小。
2）7月PPI环比大幅回升是一个更值得关注的积极信号，大部分行业出厂价格环比均出现明显抬升。6月以来国内稳增长政策窗口开启，上游大宗价格持续上涨，并且于7月逐渐传导至中下游工业品出厂价格，带动7月PPI环比出现较大幅度改善（7月为-0.2%，上月为-0.8%）。区分三大系列行业来看：①黑色系：在国内需求增长预期的带动下，7月黑色系相关行业环比改善较为明显。后续走势除了关注需求端的变化以外，也需高度关注钢材产量平控政策的落地情况。②原油系：7月在沙特减产带来的供给扰动下，原油价格走强，带动石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业等出现较大幅度环比正增长。③有色系：7月铜价在国内需求预期增强、供给端矿企下调全年产量指引的双重带动下继续走高，带动有色系行业出厂价格明显上行。
3）预计PPI同比读数全年可能都在负值区间波动，后续PPI走势建议高度关注房地产政策的落地情况。7月以来，房地产领域的利好政策频出，提振工业品需求预期：7月21日，国常会审议通过了《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》；7月24日的政治局会议也明确指出“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”。在此背景下，很多工业品厂商开启备货补库，拉动7月工业品出厂价格回暖。后续PPI环比的走势仍需高度关注房地产行业的需求改善情况。我们预计，房地产政策的整体效果可能较为平稳，难超市场预期，故预计未来几个月PPI同比读数可能缓步上行，但短期难以回到正值区间。
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